前言：

農(nóng)產(chǎn)品的定價(jià)正初步脫離傳統(tǒng)的研究范式，農(nóng)業(yè)對(duì)各個(gè)國(guó)家發(fā)展中的“壓艙石”地位、在大國(guó)博弈中的戰(zhàn)略籌碼作用日益凸顯，基于全球視角研究農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)問題的重要性與日俱增。

有限全球化下，全球的農(nóng)業(yè)分工擱置，體現(xiàn)為進(jìn)口依賴國(guó)要求供應(yīng)韌性，資源國(guó)要求更高回報(bào)——印尼進(jìn)一步抬高棕櫚油的出口稅后，阿根廷將豆油和豆粕的出口稅率提高至33%，直至12月31日。進(jìn)口國(guó)的保供焦慮也同樣向出口國(guó)傳遞。

俄羅斯、烏克蘭、摩爾多瓦、匈牙利、印尼、阿根廷和塞爾維亞在內(nèi)的越來(lái)越多的國(guó)家限制農(nóng)產(chǎn)品(000061)出口，全球糧食貿(mào)易保護(hù)主義正在抬頭。

在下一個(gè)“10年”級(jí)別的周期中，我們將經(jīng)歷全新的農(nóng)業(yè)視角的變遷。也許這個(gè)時(shí)代越是成功的投資者，將越是難以適應(yīng)下一個(gè)時(shí)代。

豆粕：中國(guó)現(xiàn)實(shí)最緊缺的時(shí)點(diǎn)已至

數(shù)據(jù)來(lái)源：中信建投期貨

華北市場(chǎng)豆粕現(xiàn)貨已經(jīng)突破5000元每噸，這是筆者EXCEL庫(kù)里沿海豆粕現(xiàn)貨價(jià)格的新高。但產(chǎn)業(yè)的悲喜并不相通，上游種植利潤(rùn)紅火，美豆2022年新季種植成本預(yù)估為470美元/英畝（來(lái)源：Breakeven yields， prices for 2022 Southern row crops，Brad Haire | Feb 18， 2022），下游生豬養(yǎng)殖步入深度虧損。關(guān)于豆粕現(xiàn)貨新高的背景：現(xiàn)實(shí)和預(yù)期都足夠強(qiáng)勢(shì)。

未來(lái)我們?nèi)耘f有相當(dāng)多的強(qiáng)預(yù)期：

1、美國(guó)氣候預(yù)測(cè)中心的氣象預(yù)報(bào)顯示，從目前到6月期間大平原大部分地區(qū)將持續(xù)干旱。

2、美豆新季種植面積被玉米和小麥擠占。

3、美豆的出口及壓榨的樂觀預(yù)期。

當(dāng)下的強(qiáng)現(xiàn)實(shí)：

A、3月大豆到港不足的現(xiàn)實(shí)暴露在壓榨量上，本周周度壓榨僅130萬(wàn)噸，下周也僅僅預(yù)期132萬(wàn)噸。過(guò)去5年的同期均值為160萬(wàn)噸。

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B．南美產(chǎn)量被繼續(xù)下調(diào)，較三個(gè)月前降低3000萬(wàn)噸有余

巴西（CONAB）：截至3月12日，巴西2021/22年度大豆收獲進(jìn)度達(dá)到63.1%，上年同期48.6%。AgRual預(yù)計(jì)本季大豆產(chǎn)量1.228億噸，此前USDA預(yù)估為1.27億噸。

巴拉圭油籽種植戶協(xié)會(huì)（APS）：最初預(yù)期大豆產(chǎn)量將達(dá)到1000萬(wàn)噸，但是隨著收獲基本結(jié)束，大豆產(chǎn)量估計(jì)不超過(guò)300萬(wàn)噸，比最初預(yù)期減少七成。

布宜諾斯艾利斯谷物交易所預(yù)估，阿根廷2021/22年度產(chǎn)量將達(dá)到4200萬(wàn)噸。

C．南美9月之后喪失出口能力，全球買家擠兌大豆

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D．俄烏沖突加速推進(jìn)農(nóng)作物情緒，美豆主連升高至1759.25階段新高。

E．植物油階段性走弱，豆粕被動(dòng)獲得估值提升，主力合約M2205創(chuàng)下本輪豆粕反彈的階段性新高。

數(shù)據(jù)來(lái)源：中信建投期貨

未來(lái)困擾市場(chǎng)的有兩大關(guān)鍵問題：1、極端基差下的期現(xiàn)回歸，2．基差由強(qiáng)轉(zhuǎn)弱條件下的期貨表現(xiàn)。

多頭觀點(diǎn)是已經(jīng)是明牌，從基本面上，我們?nèi)跃S持對(duì)豆粕的多頭看法。但價(jià)值估算上看，俄烏沖突事件對(duì)在美豆05至少有50美分的升水，在近月海運(yùn)費(fèi)上也有100美分升水。更值得我們關(guān)注的是未來(lái)4月之后的龐大到港，這讓當(dāng)下的現(xiàn)貨基差走弱幾乎是確定性的。

目前沿海豆粕現(xiàn)貨基差650-850元每噸，盤面4250，現(xiàn)貨4800-5050，這形成了重要的沖突：多頭看強(qiáng)現(xiàn)實(shí)，空頭看基差反轉(zhuǎn)。我們認(rèn)為，未來(lái)困擾市場(chǎng)的有兩大關(guān)鍵問題：1、極端基差下的期現(xiàn)回歸，2．基差由強(qiáng)轉(zhuǎn)弱條件下的期貨表現(xiàn)。

5月很可能是階段性的基差拐點(diǎn)——4月到港有望強(qiáng)勁增長(zhǎng)

結(jié)合多方數(shù)據(jù)，我們預(yù)估2月份中國(guó)大豆進(jìn)口量為440萬(wàn)噸，環(huán)比減少43%，同比減少22%。3月份大豆進(jìn)口預(yù)計(jì)520萬(wàn)噸。4月份中國(guó)的大豆進(jìn)口將強(qiáng)勁增長(zhǎng)，迄今為止，從巴西和美國(guó)港口裝運(yùn)730萬(wàn)噸大豆的貨輪，并將于4月份抵達(dá)中國(guó)。

這一點(diǎn)已經(jīng)在現(xiàn)貨的基差報(bào)價(jià)中有所體現(xiàn)，目前華北市場(chǎng)現(xiàn)貨基差為830元每噸左右，而4月基差當(dāng)下的報(bào)價(jià)已經(jīng)降至500元每噸以下，6-9月基差進(jìn)一步下降至200-300元每噸。

因此我們很可能已經(jīng)比較接近國(guó)內(nèi)豆粕現(xiàn)貨基差的拐點(diǎn)，在現(xiàn)貨走弱的趨勢(shì)下，期貨的表現(xiàn)或者說(shuō)基差的收斂形式是我們值得關(guān)注的關(guān)鍵問題。為此，我們復(fù)盤了三段基差下行的周期：

數(shù)據(jù)來(lái)源：中信建投期貨

對(duì)此我們大致有以下幾點(diǎn)歸納：

1、基差的盛極轉(zhuǎn)衰，同樣意味著期貨的現(xiàn)實(shí)轉(zhuǎn)弱，初期大概率伴隨著期貨的走弱。

2、期貨走弱的幅度低于現(xiàn)貨，以修復(fù)基差。

3、在基差走弱的局面下，5-9價(jià)差反共識(shí)地仍偏正套。

未來(lái)惡劣天氣的不可證偽性是播種期的重要倚仗，我們保持向上的看法，但未來(lái)1個(gè)月市場(chǎng)或交易對(duì)基差逐步走弱的擔(dān)憂，若有大幅回調(diào)，仍建議做多頭試倉(cāng)。

附：Breakeven yields， prices for 2022Southern row crops 2022年美國(guó)南部作物盈虧平衡單產(chǎn)和價(jià)格

關(guān)于2022年美國(guó)種植季作物種植成本，美國(guó)花生研究所蘭博博士做了如下總結(jié)：

Combining data for total cost and variablecost for each crop from the two respective university budgets， Lamb（Marshall C Lamb （PhD） NationalPeanut Research Laboratory Supervisory Research Food Technologist） determined：

For non-irrigated corn， the breakeven yieldwas 99 bushel per acre average with a breakeven price of $6.88 per bushel．

For irrigated corn， the breakeven yield was198 bushel per acre average with a breakeven price of $5.88．

For non-irrigated cotton， the breakevenyield was 753 pounds per acre average with a breakeven price of $1.13 perpound．

For irrigated cotton， the breakeven yieldwas 990 pounds per acre average with breakeven price of 93 cents per pound．

For non-irrigated soybeans， the breakevenyield was 31 bushels per acre average with a breakeven price of $14.31 per bushel．

For irrigated soybeans， the breakeven yieldwas 45 bushels per acre average with a breakeven price of $10.46 per bushel．

For non-irrigated peanuts， the breakevenyield was 3，608 pounds per acre average with a breakeven price of $531 per ton．

For irrigated peanuts， the breakeven yieldwas 4，525 pounds per acre average with a breakeven price of $481 per ton．

關(guān)鍵詞： 中信建投期貨