踏入2022年以來，全球資本市場在多個“黑天鵝”和“灰犀牛”事件的影響下變得撲朔迷離，不確定因素上升。此時安全邊際高，業(yè)績增長確定性強的優(yōu)質(zhì)標的或?qū)⒊蔀閮?yōu)選。

近期，月子中心第一股愛帝宮（0286.HK）展現(xiàn)2021年度業(yè)績情況，這是公司剝離非月子中心業(yè)務后首份年度成績單。總體來看，在公司發(fā)布五年戰(zhàn)略規(guī)劃后首戰(zhàn)超額完成，（目標：2020-2025年新增房間數(shù)純內(nèi)增年復合增速50%，實際：2021月子房間同比增長58.2%），凈利潤也成功扭虧為盈。

除此之外，這份成績單還有哪些關鍵信息？在三胎政策之下，月子中心賽道天花板在何方？

主營月子服務收入提速，凈利潤實現(xiàn)轉盈

財務數(shù)據(jù)上來看，愛帝宮盈利能力增強，月子服務表現(xiàn)亮眼。

在愛帝宮上市后的幾年來，公司持續(xù)專注于月子服務穩(wěn)健快速擴張，逐步剝離非相關業(yè)務。2021年，愛帝宮營業(yè)收入6.43億港元，同比增長6.88%。凈利潤上，公司最終扭轉2020年虧損3.82億港元局面，在2021年實現(xiàn)盈利3478萬港元。

其中，主營業(yè)務月子服務需求旺盛，新輕資產(chǎn)模式加速擴張，2021年收入達到6.32億港元，同比增長9.26%。健康產(chǎn)業(yè)上，公司營業(yè)收入374萬港元。未來，隨著羅浮山項目進一步回款處置，將會為愛帝宮月子中心擴張?zhí)峁┈F(xiàn)金流補充，讓愛帝宮進一步專注于月子中心業(yè)務，成為更加純正“月子中心股”。

圖表一：月子中心收入情況

數(shù)據(jù)來源：公司公告，格隆匯整理

由于月子服務業(yè)務的新月子中心因處于開業(yè)初期，入住率處于爬坡提升過程而產(chǎn)生的虧損，故利潤增長受到一定程度的影響。

拆分月子服務門店情況來看，存量老店（經(jīng)營一年以上）盈利穩(wěn)健，新增門店爬坡期擴張加速，利潤可期。

其中，公司存量門店“穩(wěn)”定輸出，在高標準服務水平加持下，2021年營收同比增長2.0%至5.90億港元，凈利潤同比增長1.5%至1.10億港元。

通過多年積累，愛帝宮克服知識探索、構建體系、質(zhì)量管理、人才培養(yǎng)等多重困難，成功塑造出當今人才充沛、服務過硬、專業(yè)入微、引領行業(yè)的經(jīng)營格局。在自主培養(yǎng)人才的大方向下，愛帝宮在各細分領域均組建了專家團隊，員工職級分明，各階段員工數(shù)量充沛，為集團高速擴張?zhí)峁└局?/strong>。使得公司形成標準化的專業(yè)服務體系高效運行，具備同業(yè)難以企及的運營體系。結合公司目前單房盈利情況來看，市場需求旺盛，在高標準運營模式下，愛帝宮的存量老店入住率以及門店管理水平進一步提升。

此外，新設門店“快”速擴張，新型輕資產(chǎn)模式跑出加速度，2021年營業(yè)收入4180萬港元。隨著新店入住率持續(xù)爬坡及經(jīng)營月份的增加，將會如同存量門店一樣貢獻穩(wěn)定的利潤。

根據(jù)前期對新設門店投資回收期的預估，2021年的新設門店在2022年中便可達到盈虧平衡點，將逐漸產(chǎn)生利潤。另一方面，開設新店被占用的現(xiàn)金流也會隨著門店達到盈虧平衡點而被釋放，結合新產(chǎn)生的盈利又能作為下一門店設立的投資本金。

圖表二：愛帝宮擴張時間軸

數(shù)據(jù)來源：公司年報，格隆匯整理

開啟新型輕資產(chǎn)模式擴張，內(nèi)生增長加速

在這份扭虧為盈成績單背后，還有一個更為關鍵的信息，那就是愛帝宮“可復制性”是否強大，這決定了公司未來發(fā)展的增速。而在2021年，公司開啟新型輕資產(chǎn)模式擴張，內(nèi)生增長正在加速，主要體現(xiàn)在以下三點：

1. 新店開的快，年度房間數(shù)增長58%。

過去，愛帝宮為確保服務質(zhì)量的宗旨，一直采用直營連鎖的經(jīng)營模式。早起，全部采取自建的方式進行，然而自建模式每一次擴張都需要占用大量資本金，需要承受漫長的回本周期，因而在最初愛帝宮的擴張之路走的非常緩慢，直至第七年才開出第一家分店。

在多年的經(jīng)營中，愛帝宮已經(jīng)成功構建了自身的專業(yè)體系，組建了結實的人力資源框架，擁有標準化的服務能力，盈利能力持續(xù)上升。在營收的反哺下，公司于2016年5月將業(yè)務范圍拓展至北京成立北京店，于2017年5月繼續(xù)在深圳開設了南山店。2018年10月，公司再次將業(yè)務范圍拓展至成都，開設成都店。

在2021年4月，愛帝宮首次探索創(chuàng)新超輕資產(chǎn)模式，直接租賃已裝修的公寓及酒店式物業(yè)，開設僑城輕奢院。使得愛帝宮能夠在眾多一線城市核心地段擁有更多選擇，能夠成功打入各城市高端群體的生活圈。

圖表三：愛帝宮僑城輕奢院展示圖

數(shù)據(jù)來源：愛帝宮官網(wǎng)，格隆匯整理

在創(chuàng)新超輕資產(chǎn)模式加持下，2021年公司新開4家愛帝宮品牌月子中心，共新增257間月子房，月子房同比增長58.2%至688間月子房，超額完成五年戰(zhàn)略目標規(guī)劃。

其中，2021年9月深圳花卉小鎮(zhèn)店開業(yè)，11月成都慨念二院開業(yè)、12月北京諾金院開業(yè)。截至2021年底，公司共擁有9個月子中心，688個房間，其中468間位于深圳，94間位于成都，126間位于北京。通過各地店鋪的成功開設，愛帝宮亦成功論證它的商業(yè)模式適用于自有獨立園區(qū)、酒店、酒店式公寓、純公寓、度假園林別墅區(qū)等市場上幾乎所有類型物業(yè)，具有同業(yè)無可比擬的高度適應性。

2022年3月，愛帝宮公布計劃將月子服務拓展至佛山，佛山新店規(guī)劃房間數(shù)超過100間。后續(xù)若持續(xù)新開門店，最終將在集團內(nèi)產(chǎn)生穩(wěn)步擴大的現(xiàn)金流支撐公司進行進一步擴張，實現(xiàn)全國開店的布局。

圖表四：愛帝宮2019年-2021年月子中心房間數(shù)

數(shù)據(jù)來源：公司公告，格隆匯整理

2. 客單簽的快，新增10.2%的預收款及7.2%的收入。

由于大部分客戶會提前三至六個月預訂月子中心，并于預訂簽約時預付30%的合同訂金，因此新開業(yè)月子中心將體現(xiàn)出入住率爬升的過程，以及現(xiàn)金流入高于同期收入增速的狀態(tài)。2021年，開業(yè)的四家愛帝宮品牌月子中心新店為月子服務業(yè)務新增10.2%的預收款及7.2%的收入。隨著新店入住率持續(xù)爬坡及經(jīng)營月份的增加，2021年開業(yè)的四家新店將為2022年度新增更大的貢獻。

3. 新店盈利快，投資回報率大幅度提升。

創(chuàng)新超輕資產(chǎn)模式正在進一步降低了愛帝宮的開店成本。愛帝宮自身對兩種開店模式進行論證，認為創(chuàng)新超輕資產(chǎn)模式為原有自建模式的三分之一左右，開業(yè)籌建期能從原來半年以上大幅縮減，若租用公寓甚至能少于一個月。

此外，新型擴張模式也帶來公司投資回報期從此前的18-24個月，縮短至12個月。以僑城輕奢院為例，僅需1500萬就能開業(yè)運營，較同規(guī)模門店投資成本降低70%，四十一天就實現(xiàn)開業(yè)，第六個月實現(xiàn)盈利，遠優(yōu)于論證數(shù)據(jù)。隨著對創(chuàng)新超輕資產(chǎn)模式認識加深，逐步發(fā)揮新模式的強大復制性和確定性，愛帝宮有望做出更短的投資回收期，把有限的資本投入更快的擴張。

圖表五：自建模式與創(chuàng)新超輕資產(chǎn)模式對比

數(shù)據(jù)來源：公司公告，格隆匯整理

月子中心黃金賽道，天花板在哪里？

如果說年度業(yè)績情況只能說明公司過去表現(xiàn)，內(nèi)生業(yè)務表現(xiàn)只能代表公司業(yè)績增長曲線，那么市場空間將決定了公司以后能夠發(fā)展的最高天花板位置。而對于月子中心而言，天花板在哪里？

政策面上，2021年5月“三胎政策”落地，相關配套政策不斷出臺，有望釋放生育潛能。根據(jù)浙商證券數(shù)據(jù)顯示，參考二胎落地時我國新生兒人口影響，在政策紅利下，我國新生兒中二孩/三孩占比將會提升。

市場需求上，對月子中心需求意愿不斷提升。在少子化和生育年齡延后雙重因素疊加下，越來越多擁有新生兒的家庭會更加關注產(chǎn)婦和嬰兒的健康問題，更愿意投入時間和金錢使其享有良好、安全、舒適的護理環(huán)境。根據(jù)浙商證券數(shù)據(jù)顯示，2021年中國大陸產(chǎn)婦選擇月子中心護理中從十分意愿以及比較意愿的比例超出半數(shù)，其中一線城市產(chǎn)婦不愿意選擇月子中心比例僅達1%。

圖表六：2021年中國大陸地區(qū)產(chǎn)婦選擇月子中心護理意愿調(diào)查

數(shù)據(jù)來源:浙商證券，格隆匯整理

而與市場需求旺盛不匹配的是，當前中國大陸月子中心市場滲透率低，相較于中國臺灣地區(qū)仍有巨大提升空間。

作為同樣擁有“坐月子”習慣的中國臺灣地區(qū)，雖然同樣正在面臨少子化問題，但產(chǎn)后護理市場發(fā)展已經(jīng)有超30年，進入成熟穩(wěn)定期。根據(jù)東北證券(000686)以及浙商證券數(shù)據(jù)顯示，2011年至2020年中國臺灣地區(qū)月子中心滲透率不斷提升，在十年間發(fā)展迅速，從23.3%一路上升至63%滲透率，月子中心已經(jīng)成為大眾所認可的消費服務。

而對標中國臺灣地區(qū)，2020年中國大陸地區(qū)月子中心市場滲透率僅為3.7%，還處于高速發(fā)展期。根據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)推算，預計中國大陸地區(qū)月子規(guī)模未來將達到千億元市場規(guī)模，想象空間巨大。

總體來看，當下的月子中心領域，正處于低滲透率，高速增長的黃金時期，對標中國臺灣來看，想要觸及行業(yè)天花板還為時尚早。

圖表七：中國臺灣（圖左）與中國大陸（圖右）月子中心市場滲透率

數(shù)據(jù)來源：臺灣衛(wèi)生福利部，臺灣統(tǒng)計局，東北證券，浙商證券，格隆匯整理

小結

回到文章最初的問題，為何愛帝宮可以說是在當下市場盤整低迷期下的優(yōu)質(zhì)標的。

從盈利情況來看，業(yè)績增速穩(wěn)定性強。后疫情時代，在各行業(yè)受到不同程度沖擊下，月子中心作為具有消費剛需屬性領域，頭部企業(yè)受影響程度小。愛帝宮作為月子中心龍頭，在此環(huán)境下高速擴張，甚至交出了比預設新增房間數(shù)50%還高的答卷。2021年公司主營業(yè)實現(xiàn)穩(wěn)定盈利，公司整體實現(xiàn)轉盈。這一點許多行業(yè)都難以啟及。

從盈利模式上來看，輕資產(chǎn)模式可復制性強，業(yè)績彈性高。公司在2021年探索的新型模式，不僅降低成本，更能夠?qū)崿F(xiàn)快速擴張，這為公司未來可持續(xù)發(fā)展提供保障。伴隨公司不斷快速擴張，輕資產(chǎn)模式發(fā)展有望為公司帶來業(yè)績增長驅(qū)動力。

從資本市場來看，公司當下估值偏低，安全性高。從股價上來看，公司今年以來股價下跌42.44%，主要來自于市場對于政策是否允許社會資本辦醫(yī)的擔憂，本質(zhì)上與公司實際經(jīng)營沒有產(chǎn)生實質(zhì)性影響，因為月子中心并不屬于醫(yī)療機構范疇。相反，市場無差別錯殺正在形成難得的“黃金坑”。公司正處于高速發(fā)展期，低估值表現(xiàn)對于投資者而言，安全系數(shù)更高，更具吸引力，值得期待。