2022-04-24東方證券股份有限公司謝寧鈴對安琪酵母(600298)進行研究并發布了研究報告《安琪酵母2022一季報點評：短有波折，長期向好，把握布局機會》，本報告對安琪酵母給出買入評級，認為其目標價位為50.70元，當前股價為38.56元，預期上漲幅度為31.48%。

安琪酵母(600298)

事件：公司發布 2022 年一季報，22Q1 實現營收 30.3 億元/+14.1%，歸母凈利 3.1 億元/-29.3%，扣非凈利 2.6 億元/-36.1%。

酵母業務在高基數壓力下保持正增長，海外增速環比加快。 1）分產品看，公司 22Q1 酵母及深加工產品實現營收 22.1 億元/+4.2%，制糖實現營收 3.6 億元/+160.8%，包裝實現營收 1.1 億元/+8.9%，奶制品實現營收 0.2 億元/+23.9%，其他業務實現營收 3.1 億元/+18.0%；公司酵母主業增速有所放緩，一方面與去年高基數有關，另一方面與公司提價、競爭加劇有關：①盡管前期競爭對手公告提價幅度和公司較為接近，但實際提價幅度低于公司，存在一部分競爭對手搶占市場的情況；此外，公司21Q4 提價后渠道提前打款囤貨亦有所影響。 ②競爭對手因海運成本較高等原因，有部分此前出口產能目前在國內消化，行業競爭加劇。 2）分地區看，公司 22Q1 國內實現營收 21.7 億元/+13.2%，海外實現營收 8.3 億元/+16.4%，海外延續 21Q4 的穩健增速，預計與提價、海外業務發力有關。

毛利率環比提升，主要系提價效應有所顯現。 公司 22Q1 實現毛利率 26.7%，同比-6.6pct。 1）22Q1公司低毛利制糖業務占比 12.1%vs21Q1 占比 5.3%，制糖業務占比上升對公司毛利率有拉低作用；2）環比來看，公司 22Q1 毛利率環比 21Q4 提升 4.9pct，預計主要系提價效應得到更全面顯現：①因公司自 21 年 9 月底才開始陸續提價，且存在促銷過渡等因素，21Q4 提價效應體現并不充分；②成本端我們判斷仍存在一定壓力，開榨初期存在一部分高價糖蜜入庫影響糖蜜加權平均成本、海運費用/能源成本仍維持高位，人民幣季度環比有小幅度升值。

22Q2 展望，收入端存在較多影響因素，但整體而言，伴隨高基數壓力逐漸減小，我們預計 Q2 起收入增速環比加快。收入影響因素包括：1）一方面，自 3 月起競爭對手進一步提價，另一方面，我們預計公司會采取一定市場措施來應對當前的銷售情況，此前競爭對手搶占市場的情況或有改善；2）4月以來多地出現發散疫情，或帶來局部區域庫存加速去化、小包裝銷售占比上升；3）新疆產能于 22年 3 月開始搬遷或帶來量上影響，但公司此前已加速生產備貨對沖。 利潤端建議關注提價落地情況、海運成本、匯率、產能投放帶來折舊攤銷以及促銷力度影響等因素。

中長期看，發展空間值得想象，看好后期利潤彈性釋放，把握當前估值回落下的布局機會。 收入端看，公司上調十四五 150-170 億的收入目標至 200 億，海外產能擴建有望加速，酵母衍生品業務空間廣闊，長期空間值得想象。 利潤端看，當前公司面臨糖蜜、海運成本、人民幣升值、產能投放等諸多壓力，若后續各項因素逐漸轉好，則利潤彈性有望得到釋放；以海運成本、人民幣匯率為例，若后續海運成本、人民幣匯率恢復正常，則有望貢獻將近 20%的利潤彈性；且出口環節順暢之后，國內當前的競爭情況有望得到改善。當前公司估值回落，建議把握布局機會。

盈利預測與投資建議

因公司制糖業務占比上升，調整公司 22-24 年 EPS 預測 1.69/2.20/2.61 元（調整前為 1.86/2.34/2.69元），使用歷史估值法給予 22 年 30 倍 PE 估值（取近 3 年平均），對應目標價 50.70 元，維持“買入評級”。

風險提示

提價落地不及預期，成本大幅上漲，產能集中投放帶來大幅折舊，產能投放不及預期，俄烏局勢，匯率波動

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，天風證券吳文德研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達94.81%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利14.28億，根據現價換算的預測PE為22.42。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有22家機構給出評級，買入評級15家，增持評級7家；過去90天內機構目標均價為53.11。證券之星估值分析工具顯示，安琪酵母（600298）好公司評級為4星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3.5星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)

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