【導語】

通過對全球小麥、玉米、大豆期貨價格的分析，發現2020年后三個品種的關聯性明顯增強，根源在于氣候的不穩定性。在北半球農作物播種即將結束之際，宏觀環境變化將使得各品種的價格波動更加頻繁和無序。

今年以來，國際農產品(000061)價格的聯動性明顯增強，其中以成交量較為活躍的小麥、玉米、大豆市場為代表品種，價格經常同向變化。以5月31日芝商所期貨主力合約為例，當日美小麥下跌6%，玉米下跌3.1%，大豆下跌2.6%。原因在于烏克蘭糧船運輸或將恢復，市場對糧食供應擔憂情緒緩解。烏克蘭作為全球小麥和玉米的重要出口國，2020/21年度小麥出口量占全球的8%，玉米占13.04%。消息面因素更多的是對小麥和玉米供應格局的影響，大豆市場則屬于跟跌。但2.6%的跟跌幅度也表明，三者之間的聯動性明顯偏強。那么作為全球農產品交易的代表，這三大品種的聯動性是何時開始強化的？未來又將如何運行？

2020年成為全球農產品價格聯動的重要分水嶺

將2017年至2022年5月芝商所三大品種的期貨主力合約月度均價進行相關性分析，卓創資訊發現這段時間內，玉米與大豆的關聯性最強，其次為小麥和玉米，而小麥和大豆的關聯性最弱。通過圖1發現，從2020年開始，三者出現共同震蕩上漲的走勢，且價格同頻波動現象增多。以2020年為界，三者之間的相關性見下表。

數據來源：芝商所

2017年至2022年5月

芝商所三大品種價格相關性系數統計

表中數據顯示，2017年至2022年5月三者之間的相關性系數在0.7-0.9之間，屬于中度及高度正相關關系。分時間段來看，2020年以前，全球期貨市場小麥與玉米相關系數最高，達到高度正相關；其他關聯性較低，屬于低度正相關。2020年以后，小麥與玉米的關聯性最弱，僅為低度正相關；大豆與其他兩個品種的關聯性急速上升，達到中度或高度正相關。造成這種情況的原因眾多，既有資金在套利方向上的趨同性，也有農產品主題投資不斷升溫的影響，而天氣原因是市場變化的主要根源。

拉尼娜影響持續 低庫存導致價格敏感性提高

氣候是影響農產品供應的主要因素，卓創資訊以美國氣象機構的季度極端氣候數據為依據，對全球氣候整體情況進行判斷。當該數據在0以上時，表示全球處于厄爾尼諾狀態，反之處于拉尼娜狀態。從圖2中可以看到，2020年5月后，也就是北半球的夏季開始，全球處于拉尼娜狀態已經連續23個月，這與前期中性偏厄爾尼諾的氣候狀態形成明顯反差。

數據來源：CPC

氣候的變化導致各品種的產區天氣也發生變化。從三大品種的主產區看，小麥主產區集中在北半球，玉米主產區只有巴西處于南美洲，而大豆的三大主產區，只有美國處于北半球。而拉尼娜導致的南美干旱，對于大豆市場影響最大，玉米次之。對北半球來說，拉尼娜造成的北半球偏高緯度的低溫，導致北半球主要產區產量下降，即全球第二大和第三大產區的減產，也導致小麥市場庫存持續下降。持續的拉尼娜氣候導致全球主要農產品的產量出現波動，整體庫存處于低位，導致價格逐步震蕩走高。從庫存角度看，小麥庫存將實現連續四年下跌，累計跌幅9.5%，預計2022/23年度只有2.67億噸；玉米市場庫存自2019/20年度以后整體低位運行，四年平均庫存為3億噸；大豆庫存在2021/22年度跌至8500萬噸的低點。

數據來源：USDA

天氣變化只是影響基本面的一個重要因素，在如今的市場分析中，不可避免地還要考慮其他非基本面因素，尤其是近期部分國家對農產品出口的收緊政策、持續變化的地緣形勢等，均通過對全球農產品貿易的干擾來影響市場價格，這也使得各品種的資金博弈更加復雜，市場的波動性明顯增強。目前來看，在相對脆弱的供應形勢下，強化農產品市場波動性的因素主要在于地區間的貿易保護、全球市場通脹風險預期、加息進程的多變，以及在全球能源轉型下的農業生產及貿易成本端的擾動。

結論：非基本面因素影響持續 農產品高位寬幅波動是常態

綜上所述，氣候變化對全球農業的影響不斷深化，以產量預期波動和庫存趨勢變化為重點的傳統農業分析體系外，今年需格外關注其他相關品種的影響，以及整體宏觀環境通過政策端、物流端、貿易端等方面的變化滲透對產品價格的影響。

當前多國仍以農產品出口限制政策作為緩解本國通脹壓力的一大手段，同時歐洲地區通脹水平的持續飆升也給其央行更為堅決的加息態度。但國際能源市場“高燒”難退，是目前解決這一問題的最大障礙。另外，在經濟衰退預期影響下，發達經濟體所面臨的加息制約還要權衡其更多政治訴求。因而后市全球農產品市場或仍將受宏觀因素影響，小麥、玉米、大豆的價格聯動延續，在新季農產品供應前景進一步明朗之前，高位寬幅波動依舊是常態。

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