一

這是詭異的時代，也是劇變的時代;年中，投資者再次見證“虎年虎變”之裂度。

全球經濟正處于十字路口，而每一種經濟現象的背后或結果，其實質都是民生，包括社會、政局問題。2022年7月8日，日本前首相安倍晉三被槍殺;前一天，英國首相約翰遜宣布辭職，加之OPEC秘書長巴爾金多意外離世;國際秩序悄然裂變。

這個時候，“衰退交易”與“復蘇交易”正在不同的經濟周期中同步演繹。投資人快瘋了!經濟學家、分析師們的預測與判斷往往被市場無情打臉——以為的大跌尚未破位，共識的獨立行情仍會調整波動。

“一定程度上進入了衰退，但并未完全進入衰退……”就在經濟學家們努力用“衰退交易”去解釋美國股市上半年走勢之時，由于37.2萬的美國6月新增非農就業數據大超預期，所謂“衰退預期”似乎又可以歇歇了?

不過，美元指數依然在瘋漲，歐元跌至幾乎與美元平價;俄烏沖突，衰退隱憂背景下，4月就拉響的匯市風暴尚未平息。

所謂“衰退交易”是指：美元升值與油價下滑、美國國債收益率下降、企業信貸利差擴大等同時發生。

7月11日(周一)盤中，美元指數升破108; 歐元兌美元報1.0043; 離岸人民幣CNH報6.7228; 美國10年期國債收益率報2.982(-3.38%)，美國2年期國債收益率報3.059(-1.79%);二者再次倒掛;衰退“鬼故事”并沒有結束;國際油價還在下跌，美原油報92.7(-0.62%)美元 /盎司，布倫特原油報106.64(-0.36%)美元 /盎司。

同時，就在分析師們集體判斷下半年的A股將持續向好，走出獨立行情，堪稱“復蘇交易”時，11日，A股三大指數均收跌，滬指、深證成指、創業板指分別報收3313.58(-1.27%)、12617.23(-1.87%)、2767.46(-1.78%)。

“剛發布的6月通脹數據略超2.4%的預期，加上技術性回調，股市下跌，也有對通脹抬升的憂慮，以及擔心流動性收緊。”一位資深私募人士稱。

他分析，央行已經連續6、7個工作日超低量30億逆回購，很多人覺得這是逐漸收緊流動性的信號。不過，銀行間利率這幾天還在下降，流動性寬松局面并沒有改變。但是，對于二級市場來講，很多時候交易的是預期，感覺預期不好，會提前交易。

7月9日公布的6月份CPI、PPI環比持平，同比繼續上漲。國家統計局城市司高級統計師董莉娟解讀，從環比看，CPI由上月下降0.2%轉為持平。從同比看，CPI上漲2.5%，漲幅比上月擴大0.4個百分點，主要是去年基數走低所致。PPI同比上漲6.1%。

中郵證券預計，下半年物價將繼續上行，CPI高點可能會突破4%，春節后有望回落，明年上半年在3.5%附近高位震蕩。此外，下半年物價上漲壓力，將對貨幣政策產生制約，貨幣政策全年將呈現“前松后緊”趨勢。

7月11日，中國央行公布的6月社融數據大超預期(創歷史同期最高)，如2022年6月新增人民幣貸款2.81萬億，預期2.44萬億，去年同期2.12萬億;新增社融5.17萬億，預期4.65萬億，去年同期3.7萬億;社融增速10.8%，前值10.5%;M2同比11.4%，預期10.8%，前值11.1%;M1同比5.8%，前值4.6%。

這甚至被專家視為A股回調后的一場“及時雨”，因為新的金融數據昭示經濟復蘇好于預期。

國盛證券首席經濟學家熊園分析，信貸社融規模大超預期，結構也明顯改善，企業貸款、地方債多發、地產回暖是主貢獻，進一步指向經濟處于反彈期。往后看，信貸社融高增的持續性有待觀察，緊盯4大擾動：核心一二線松地產進展;補資金缺口的增量政策進展;城投融資擴張進展;疫情演化。

他同時提示，央行連續30億縮量逆回購，不用過分解讀，貨幣政策未到轉向的時候，降準降息仍可期。

“久違的融資結構改善。”華西證券認為。6月社融、信貸數據較為靚麗，不僅總量高于預期，結構也出現了久違的改善。總量的修復以及結構的改善，反映了前期一系列穩增長政策落地生效帶動的實體融資需求的好轉。

往后看，華西證券分析，伴隨新增專項債發行進度接近尾聲，將會導致政府債券對社融的拉動作用有所減弱。但是，隨著國內經濟動能的不斷修復，實體融資需求會增加;新的增量政策落地，包括政策性銀行加大信貸投放等，信貸將保持穩健擴張。全年社融增速有望在10.3%-10.5%，從與GDP增速匹配關系看，仍較為充裕。

而信貸結構改善的同時，東吳證券認為，也要看到，6月M2與社融同比增速差與上月持平，未見改善，資金淤積、空轉擔憂依然存在。其邏輯是：雖然本月M1與M2 剪刀差有所縮窄，但仍在5.6%的較高水平。

另據野村證券中國首席經濟學家陸挺分析，6月信貸增長的動力來自于更好的需求和政策推動。

具體而言，6月信貸數據較5月有明顯增長，主要是受新增企業中長期貸款激增的推動，陸挺認為，這表明國有企業和地方政府在投資方面有所推動，而新增家庭中長期貸款也增加了3120億元，與6月新房銷售的復蘇相一致。然而，由于地方政府在6月底前完成了其年度發行配額，短期貸款和地方政府銀行的凈融資激增，這也意味著實際信貸需求可能沒有那么強烈。

“我們還注意到，7月份的新房需求再次轉弱。而近期散點疫情的反彈和管控措施的回歸可能會在7月再次抑制私營部門的信貸需求。”野村證券分析。

“復蘇交易”來看，招商宏觀張靜靜團隊認為，無論是5月的經濟數據還是資本市場表現，都預示三季度中國經濟仍處于政策逐步見效、微觀主體兼顧防疫與發展的復蘇進程。但接下來有三項沖擊不得不需要應對：一是全球通脹持續高位，歐美同時收緊貨幣，這會對全球總需求與金融市場穩定性形成沖擊。其次是下半年國內CPI將突破3.0%，這雖然不會影響穩增長的政策方向，但可能形成政策空間受制的預期。再者是國內政策應出盡出，但由于疫情多點散發，政策時滯會有所延長，尤其是房地產、消費等恢復緩慢。綜合考慮當前中國經濟顯著低于潛在水平，正處于內生的修復過程;同時政策目標極其堅定、力度應出盡出、堅持以我為主，預計沖擊并不能改變復蘇趨勢。即便艱難、分化，那也是復蘇趨勢，趨勢決定市場走向。

其畫外音或是，復蘇趨勢下，市場走向不變，值得期待。事實上，上半年彼此走出了這樣一條曲線：中國經濟承壓下行vs美國經濟繁榮后期(1-3?4月)—中國經濟開始復蘇向上vs美國或全球經濟下滑(5?6月)。當下，與之對應則是：衰退交易VS復蘇交易。

二

反觀“衰退交易”，市場可能錯判非農數據之外，業界分析越來越多指標預示美國經濟或將陷入衰退。

美國亞特蘭大聯儲密切關注的指標GDP即時預測顯示，美國經濟二季度GDP將收縮2.1%，較此前的預測值-1%大幅下修。

美國商務部公布的最終數據顯示，美國一季度實際GDP年化季率下降1.6%，較此前的修正值-1.5%和初值-1.4%進一步下調。一季度核心PCE物價指數終值被上修至5.2%，突顯通脹壓力依然巨大。與此同時，一季度個人消費支出漲幅被大幅下調至1.8%，遠低于此前市場預期及修正值3.1%。

7月11日，美股道指、納指、標普500分別報收31173.84(-0.52%)、11372.60(-2.26%)、3854.43(-1.15%)。VIX恐慌指數報26.17, 漲幅6.21%。即全球高通脹、衰退陰霾，包括糧食、能源等危機交織于一體而引發的國際秩序混亂狀態下，這一交易日的A股、美股均走跌，再次同頻共振。

的確，“金融市場不時會有出人意料的走勢，比如美元最近幾周爆發強大上漲動力，上周飆升逾2%。”FXTM富拓高級研究分析師LukmanOtunuga分析，美元漲勢如虹的主要原因在于美聯儲激進前置的加息路徑加劇了全球經濟衰退擔憂，投資者蜂擁避險，美元作為全球儲備貨幣受到追捧。此外，歐洲天然氣危機升級，歐元持續走弱，也提振了美元走勢。

Lukman Otunuga解讀，非農就業數據表現強勁強化了市場對美聯儲7月繼續大幅加息的預期。勞動力市場緊俏加之通脹可能繼續沖高，為美元帶來有力支持。本周最大的焦點是6月CPI，能源、食品和住房全方位推升物價，市場預測CPI增速將從5月份的8.6%加速至8.9%，為2%目標水平的4倍多，預計核心CPI同比降至略低于6%，環比上漲0.6%。

世界銀行預測局局長兼首席經濟學家阿伊汗·高斯認為，世界經濟正在一片未知的水域航行，繼續面臨一系列可能引發動蕩的沖擊。

根據世界銀行的最新預測，在從衰退過渡到初步復蘇之后，世界經濟預計將經歷80多年來最大幅度的減速。全球增長預計將從2021年的5.7%降至2022年的2.9%。

高斯與世界銀行預測局高級經濟學家葉卡捷琳娜·瓦沙克馬澤撰文指出，更多負面沖擊將使全球經濟有更大可能進入一個低增長、高通脹的時期。上世紀70年代，為了走出這種“滯脹”，主要發達經濟體的央行大幅提高利率，從而引發了全球經濟衰退和新興市場及發展中經濟體的一系列金融危機。“這條狹窄的復蘇之路是對全球經濟韌性的又一次考驗。”

往往，年中之際亦是復盤展望之時。“通脹&經濟衰退”“美股走熊，A股回升”堪稱近期全球市場的關鍵詞或高頻詞。

如果說，普遍共識是上半年以“上漲”收尾，下半年又以“下跌”開局的A股依然保持向好趨勢;那么，近期走勢幾乎反向的美股則是——上半年以“大跌”收尾，下半年以“收漲”開局，且充滿不確定性。

實際上，4月中下旬之后的A勢如破竹，強勢反彈;美股則走熊。這是因為3月至今，美股幾乎在上演同樣的故事：通脹+緊縮;但二次探底修復背景下，A股卻走出了一個“U”字，4月下旬以來，累計上漲14%，美股則累計下跌11%。

資深人士分析，美聯儲政策開始關注衰退之時，才是美股見底之際。美東時間7月6日公布的會議紀要顯示，美聯儲官員承認加息可能導致經濟增長放慢，但認為，要避免高通脹變得根深蒂固，加息時間可能需要持續更久。并確認，聯儲將在本月的會議上討論是繼續加息75個基點，還是將力度放緩到50個基點。

接下來，本周財經日歷上，一系列即將公布的數據/事件或將擾動市場與投資情緒，備受關注的莫過于本周五揭曉的密歇根大學消費者信心指數，Lukman Otunuga預計維持在低位，股市下滑、生活成本上升挫傷消費者信心;以及當周最后一天，將迎來中國二季度GDP數據。

或許，當世界經濟駛入未知領域時，不同經濟周期中，同步發生的衰退交易或復蘇交易并不意味著誰可以真正獨善其身。

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