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曾經大張旗鼓宣傳的高溢價收購不但沒成，大北農(002385)還“惹了一身騷”。日前大北農宣布，因收購標的“部分數據賬實不符”，終止今年1月披露的收購湖南九鼎科技30%股權事宜。更尷尬的是，大北農已經交付的6.6億元首期款還可能存在風險，且對方還以違約為由將其告上法庭。

這起并購案一開始就不被看好。根據公告，大北農彼時為30%股權給出的收購價13.2億元溢價達到242%。深交所還專門發函要求說明相關交易的定價依據及其合理性，但當時大北農回應稱“九鼎科技系國內飼料行業具有規模優勢的稀缺標的“。如今半年多就變臉，大北農可謂“說最硬的話，挨最狠的打”。

此次馬失前蹄，核心原因是大北農試圖通過“預定式收購”鋪攤子。今年年初以來，大北農連續公布了多起資產收購、對外投資事項，總對價超過70億元，收購九鼎科技即為其中之一。但問題在于，“預定式收購”往往是順周期的，行業景氣度高、宏觀環境好的時候可以鋪攤子，周期一旦反轉標的資產即成為負擔。其他不論，就說在近期飼料原材料價格大幅上漲的背景下，大北農此單并購即便成功，效果恐怕也不會好。

其次，預定式收購一般是先敲定框架協議，支付首期款之后再入場盡調。從過往的案例來看，因為并購方心態著急，這樣的流程放大了交易的不確定性。收購方原定的打算是付好訂金后可以加速入場盡調，減少并購時間，但在沒有掌握被標的資產經營質量的情況下就先支付巨款，即便合同中有約定退款的條例，一旦發現踩雷想終止收購扯皮在所難免，更別提后續的商譽風險。

本起案例中，大北農反悔的直接原因正是入場盡調后才發現，九鼎科技2020年和2021年凈利潤與凈資產與其提供的未審數據差異較大。

從審慎原則出發，”預定式收購“不應是上市公司的常態選擇。但實際上，為體現誠意或其他目的”未盡調先打款“的方式并不少見。今年7月復星醫藥(600196)控股子公司復星醫藥產業與真實生物的合作也采取了這種做法。筆者認為，在此類交易中要想平衡好風險和收益，上市公司最好還是少一些激進和冒險，對收購方和目標公司的生產、技術和市場類型特征等方面進行綜合的細致考察之后才做決定。特別是近年來宏觀和產業周期的轉換周期越來越短，想要通過鋪攤子迅速打開局面的做法尤其需要審慎。

本次大北農”馬失前蹄“，也給了當下火熱的光伏、新能源并購潮敲了一記警鐘。以光伏為例，據不完全統計今年已有20多家和光伏行業毫無關聯的上市公司宣布跨界轉型，其中不乏有些并購爆出問題。盡管并非所有案例都如大北農這樣先付款再入場盡調，但審慎原則這一關沒把好，出問題的概率依然不小。

需要特別指出的是，有一些“預定式收購”的案例其實也醉翁之意不在酒。一些上市公司在收購中對標的資產過高估值、提前支付大筆款項等，也存在利益輸送、關聯交易的可能。在大北農這起案例中，此前就曾有投資者發起此類質疑。對于這些問題，監管層和投資者更應該保持高度警惕。

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