【資料圖】

3Q22 業績公布，毛利率低于預期：總收入同比+33%/環比+26%至人民幣130.0億元（vs. 我們預期約人民幣128.2 億元），毛利率同比-7.0pcts /環比+0.3pcts至13.3%（vs. 我們預期約14.8%），汽車業務毛利率同比-1.6pcts /環比-0.3pcts至16.4%（vs. 我們預期約18.0%）。3Q22 Non-GAAP 歸母凈虧損同比擴大507%/環比擴大58%至人民幣34.6 億元。我們判斷，3Q22 收入基本符合預期，毛利承與Non-GAAP 歸母業績低于預期，1）老車型權益放大，導致均價環比回落；2）充換電等投入擴大，拖累其他業務毛利率；3）經營費用增加?！　∫咔?供應鏈仍為爬坡關鍵：1）3Q22 交付量同比+29%/環比+26%至3.2 萬輛，汽車業務收入同比+38%/環比+25%至人民幣119.3 億元（ASP 同比+6.8%/環比-1.2%至人民幣37.8 萬元）。2）3Q22 Non-GAAP R&D 費用率同比+8.6pcts/環比+1.6pcts 至19.8%，Non-GAAP SG&A 費用率同比+2.2pcts/環比-1.1pcts至19.2%。3）截至2022/9/30，包括短期投資等在手現金等價物合計約人民幣514 億元。我們判斷，1）3Q22 交付量受疫情反復+供應鏈緊缺影響，預計當前供應鏈制約因素已有所緩解，管理層指引4Q22E 交付量約4.3-4.8 萬輛；2）鑒于碳酸鋰價格維持高位+老車型權益放大壓力，預計4Q22E 毛利率環比穩定?！　「叨似放贫ㄎ幻鞔_+下沉中端市場規劃，銷量/資金是新勢力的核心：我們判斷，1）特斯拉降價符合預期，預計或進一步加劇純電市場競爭；鑒于蔚來高端品牌定位+全新車型較強競品力，預計其受影響程度相對有限；短期交付仍由疫情/供應鏈等因素決定。2）蔚來為產業鏈/研發+市場/渠道+充換電+品牌等布局最為廣泛的新勢力，我們預計銷量/資金是新勢力的核心；當前蔚來在手現金充沛，精準投入+高效產出+較強兌現能力是決定估值高低的關鍵。管理層指引核心業務仍有望在4Q23E 盈虧平衡，產業鏈垂直一體化的長期25%-30%毛利率可期。　　維持“增持”評級：鑒于碳酸鋰價格維持高位、疫情/供應鏈的不確定性、經營費用或仍將持續擴大，下調2022E-2024E Non-GAAP 歸母業績46%/61%/56%，預計2022E-2023E Non-GAAP 歸母凈虧損分別約人民幣100.7 億元/50.2 億元、2024E Non-GAAP 歸母凈利潤約人民幣16.5 億元。鑒于市場風險，下調目標價至US$12.86（對應約1.45x 2023E PS），維持“增持”評級?！　★L險提示：供應鏈緊缺；需求不及預期；交付量不及預期；新車上市不及預期；毛利率爬坡不及預期；競爭加??；成本費用控制不及預期；NOP+與Baas/換電業務不及預期；融資/攤薄風險；疫情反復；市場風險/金融風險等?！久庳熉暶鳌勘疚膬H代表第三方觀點，不代表和訊網立場。投資者據此操作，風險請自擔。

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