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高端化是我國啤酒行業發展的主旋律，對比國外，我國高端啤酒占比仍有翻倍以上提升空間。隨著我國啤酒行業總量見頂、競爭格局改善以及消費水平提升，未來高端化是驅動行業增長的最主要動力。根據歐睿數據，目前中國高端啤酒銷售量占比為12%-15%，而飲食習慣相近的日本、韓國接近30%（歐洲、美國更高），仍有翻倍以上空間。 背靠嘉士伯，烏蘇引領重啤逐漸從西部啤酒龍頭走向全國。公司1958年成立，1997 年上市，2013 年被嘉士伯收購后，整合嘉士伯多個資產（新疆烏蘇、昆明華獅啤酒、天目湖啤酒、大理啤酒、西夏嘉釀等），成為我國西部啤酒龍頭，在重慶、新疆、寧夏等多個省份地區擁有絕對龍頭地位。近年來，新疆烏蘇爆紅并成功從新疆走向了全國，引領公司逐漸從西部走向全國化和高端化。 增長點1：烏蘇全國化勢能已起，下沉空間仍廣闊。烏蘇背靠新疆西域文化和鮮明的品牌形象已在消費者心目中形成深刻烙印，逐漸從爆紅品牌走向長紅品牌。經過多種方法估算，我們認為隨著渠道下沉，烏蘇未來銷量仍有翻倍以上提升空間（從100 萬噸提升到約200 萬噸）。。 增長點2：烏蘇已逐漸建立起全國渠道優勢，未來有望給嘉士伯6+6 品牌矩陣賦能，效果值得期待。啤酒行業的特點是區域強勢品牌對渠道把控力較強，可以用排他的方式使得新品牌較難切入。然而，烏蘇憑借著強大的品牌影響力帶來的高自點率和渠道高利潤率使其能打破渠道封鎖、快速建立起全國銷售網絡，同時保持較強渠道話語權，從而為嘉士伯旗下的其他品牌的全國化打下基礎。目前公司已開始將嘉士伯其余品牌產品導入各大城市的烏蘇渠道中，未來效果值得期待。 增長點3：消費升級有望推動公司絕對優勢市場（新疆、重慶、寧夏等）高端啤酒占比進一步提升。公司在多個優勢省份市場份額超過50%，優勢明顯；未來隨著消費升級，這些區域的啤酒高端化進程亦有望加速，推動公司的噸價繼續提升。 風險提示：需求恢復不及預期；行業競爭加劇；成本超預期上漲。 盈利預測與投資建議：公司背靠嘉士伯，在西部多個省份龍頭優勢穩固，未來將充分享受當地的消費升級，且烏蘇勢能已起、空間仍大，與其他品牌的協同效應亦值得期待；我們認為公司是啤酒行業中地位穩固（前五）、質地優秀、穩健成長的優秀投資標的，預計22-24 年收入為142/164/189 億元（+9%/15%/15%），歸母凈利潤為13.0/16.2/19.1 億元（+11%/25%/18%），對應PE 為45/36/31 倍，維持“買入”評級。【免責聲明】本文僅代表第三方觀點，不代表和訊網立場。投資者據此操作，風險請自擔。

關鍵詞： 提升空間 重慶啤酒 競爭加劇