在充滿不確定的當下，新加坡投資機構淡馬錫努力跨越周期，塑造具有韌性的投資組合。

7月12日，淡馬錫公布其最新財報數據。在截至2022年3月31日的財政年度里，淡馬錫投資組合凈值為4030億新元(約18900億人民幣)，比上一財年增加了220億新元。其1年期股東總回報率為5.81%。

5.81%的1年期股東回報率，相比上一財年的24.53%頗顯遜色。“疫情只是因素之一，全球的流動性是更大的影響，尤其帶來資本市場的波動，帶來我們總體回報率的下降。”7月14日，淡馬錫全球科技與消費投資聯席總裁、全球企業發展聯席總裁、中國區主席吳亦兵在接受經濟觀察報記者專訪時表示。

這也與年報統計截止日期的市場情況相關，截至2021年3月31日的2021財年，中國和美國的資本市場均較為出色;而截至2022年3月31日的財年中，美國市場的表現仍然強勁，而中國市場則出現波動，導致兩個財年的回報率對比明顯。

吳亦兵進一步表示，淡馬錫所追求的是長期可持續的回報，所以淡馬錫10年的回報率、20年的回報率、40年的回報比較穩定。這是淡馬錫打造投資組合很重要的一個要素。

自1974年成立至今的48年來，淡馬錫復合年化股東總回報率為14%，20年期和10年期的復合年化股東總回報率分別為8%和7%。

除了投資回報，淡馬錫在過去一財年的新增投資與減持退出也備受關注。在2022這一財年，淡馬錫的投資額為610億新元，脫售額(注：也即減持額)為370億新元，投資額持續創下歷史新高。

面對全球政治形勢的不確定性以及經濟增長前景的不明朗，淡馬錫在過去一財年做對了哪些，未來又將堅持怎樣的投資策略?

資本市場波動影響收益率

從資產流動性劃分來看，2022財年淡馬錫的非上市公司比例和上市公司的比例分別為52%和48%，非上市公司占比由上個財年的45%大幅提高至52%。對此，吳亦兵表示，主要是兩方面因素。

首先，二級市場資產的市值下降，相應地一級市場資產比例相對提高。第二，因為一級市場的回報高于二級市場，淡馬錫對一級市場的投資更積極。在過去5年中，對一級市場的態度在逐漸的變化，不管在中國還是在全球，淡馬錫都是一個非常積極的早期投資者，希望更早的找到未來的冠軍，跟它一起成長，這是淡馬錫投資的核心邏輯。

除此之外，吳亦兵表示，在投資中并不太關心一家企業是上市企業還是非上市企業，淡馬錫作為長期投資者，看重內涵價值，評估這家公司在某個時候的價值，(市值)低于這個估值就繼續持有，高于就脫售一部分，降下來的話可以再買回來。我們會調整倉位，同時又保持長期持有的總體趨勢。“之前我們更偏增長性、晚期、上市企業的風格，后來我們發現如果更早投早期的話，有幾方面好處，比如可以有更長的時間觀察公司的發展，能夠更有信心，到他們快上市的時候能夠加碼。其實還是持續做長期投資，只不過我們會稍微往早期移，并不代表我們不投二級市場。”淡馬錫中國區執行總經理黃喆君表示。

從淡馬錫投資組合標的資產的地理區域分布來看，新加坡(27%)和中國(22%)繼續是該公司投資組合敞口占比最高的兩個國家。此外，對美洲(21%)，以及歐洲、中東和非洲(12%)的占比相比上財年有所增加。

自2004年進入中國，近20年來淡馬錫堅定看多中國，近幾年持續重倉中國資產。尤其在2020財年，淡馬錫在華資產比例(29%)首超新加坡本土(24%);2021財年，在華資產依然以27%的占比仍居第一，新加坡市場保持24%。在2022財年，中國資產在淡馬錫投資組合中的占比為22%。

對此，吳亦兵表示，在華資產在投資組合中的占比下降，是因為資本市場波動帶來的市值變化，上一財年淡馬錫對中國市場的投資額多于脫售額，并未減少對中國的投資。

“對于在中國，我們持有二級市場資產的比例要比非上市資產更大一些，且投資組合為高度成長型。剛過去的財年，生命科學、科技、消費板塊都受到一定沖擊，影響了投資組合的凈值。不過，組合中的非上市企業的投資盈利平衡了整體收益。”吳亦兵稱，作為長期投資者，淡馬錫往往在市場低點時更加積極投資，因此2022財年淡馬錫在中國的投資額多于脫售額。

吳亦兵表示，淡馬錫重視長期趨勢，繼續看好中國經濟，未來會持續投資中國。另外，數據顯示，淡馬錫在華投資組合過去十年期內部收益率(IRR)優于其整體投資組合，這也是淡馬錫對中國市場有信心的原因之一。

依然關注四個結構性趨勢

在淡馬錫2022財年的投資組合中，按照行業劃分來看：金融服務(23%)、交通與工業(22%)以及電信、媒體與科技(18%)是該公司投資組合中占比最高的三大行業領域。

另外，消費、媒體與科技、生命科學與農業食品及非銀行金融服務領域的企業受到的關注正與日俱增。2022財年，淡馬錫在這些行業領域的投資占整體投資組合的33%，相較2011年5%的占比顯著增加。

數字化進程、可持續的生活、未來新消費和更長的壽命，是淡馬錫自2016年起堅持的長期結構性趨勢。年報顯示，淡馬錫不斷調整投資組合，順應四大結構性趨勢，對這些趨勢所進行的投資，在投資組合中的比例由2016年的13%增至2022年的30%。

在中國，淡馬錫投資了倉儲與冷鏈開發和運營商萬緯物流(VXLogistics)，氫燃料電池開發商上海捷氫科技，以及數字營銷科技公司帷幄 (WhaleTech-nologies)。

如今疫情下的消費疲軟，新消費投資也遇冷。淡馬錫中國區執行總經理劉暉認為，市場上有需求疲軟的現象，但基本面比較好、順應行業趨勢和需求的公司，未來會不斷地成長，成為市場的贏家。

新消費一直是淡馬錫投資的主題，劉暉表示，這基于中國消費者新需求的變化。首先，很多消費品符合數字經濟的趨勢，在大眾必選消費行業，尤其是頭部企業在需求端表現得更有韌性;第二，滿足年輕人新需求的產品和服務;第三，有一定的科技研發驅動的領域。淡馬錫也提供協助拓展市場、原材料對接等投后支持。

在吳亦兵看來，估值有周期性，牛市時所有的企業估值都會往上走，而熊市則是更加重要的一個階段。退潮后，基本面好的企業能夠生存下來，在下一輪周期時會起來，所以周期正是大浪淘沙的時候。淡馬錫作為跨周期的投資者，需要在看到在泡沫時保持清醒的頭腦，在低周期時，最好的增值就是信任，在企業困難的時候給予信任他們，幫助他們走出來。

對于淡馬錫接下來布局中國的重點，吳亦兵表示，依舊關注四大投資趨勢。一是數字化進程。淡馬錫關注數字化對產業鏈轉型的影響，從銷售端的營銷的數字化到生產、設計、再到供應鏈的數字化。二是更長的壽命。淡馬錫對生命科學領域的布局廣泛而全面，同時更長的壽命這一趨勢也包括財富管理領域的機會。隨著人的壽命越來越長，人們對于高質量的退休生活、儲蓄的替代產品也有更高的需求。三是未來新消費，更多體驗性的消費帶來了中國本土品牌的崛起。四是可持續生活，包括新能源，農業科技、傳統的化工經濟的清潔改造等等，都是淡馬錫關注的機會。

如何應對新變化下的挑戰

當前，國際經濟局勢正在面臨新變化，疫情反復、通脹高企、俄烏沖突等。在此背景下，淡馬錫作為全球領先的長期投資者，又將如何應對世界經濟新變化帶來的挑戰，把握國際經濟格局的變化。

過去，淡馬錫敢于在經濟下行周期加大投資力度。2022財年，淡馬錫以610億元的投資額再創下歷史新高。那么，在淡馬錫看來，目前全球經濟是否還處在下行周期，預計這一周期會持續多久?

吳亦兵對經濟觀察報記者表示，就全球市場而言，經濟還在繼續進入下行周期。從流動性而言，部分全球重要經濟體央行縮表，另外，疫情帶來供應鏈的斷裂，俄烏沖突帶來的能源沖擊、通貨膨脹等情況，都帶來很大不確定性。在加息背景下，幾大央行比如美國的美聯儲和歐洲央行，有意的采取冷卻經濟的措施，但其既能冷卻經濟又能避免衰退的概率比較低，所以部分經濟體存在衰退風險。因此，從資本市場周期來看，淡馬錫對歐美市場今年情況不樂觀，持謹慎的投資態度。

另一方面，吳亦兵表示，中國經濟周期領先全球大概12個月左右。目前，中國的經濟低點可能在今年上半年，不管從經濟增長的基本面，還是資本市場的信心來看，均在今年一季度達到了低點，下半年有望好轉。

此外，國內精準的疫情防控、宏觀政策對經濟的扶持，都在支撐市場信心和預期。所以，其相對比較看好中國下半年的經濟走勢。吳亦兵認為，下半年市場更希望看到的具體政策的落地，例如房地產、基礎設施、科技企業等行業的支持政策，以及對平臺企業健康發展的進一步的支持等，目前市場已經看到相關政策信號。“值得注意的是，如果部分全球重要經濟體進入經濟衰退，中國的出口或將受到一定影響。同時，在全球資本市場風險偏好下降的背景下，中國資本市場也難以獨善其身，這些是風險因素。”吳亦兵稱。

作為長期的投資者，吳亦兵坦言，淡馬錫專注于穩健的投資步伐，總體比較謹慎，但是會維持看好的趨勢和看好的企業持續不斷的投資。作為“由下而上”的投資者，淡馬錫關心宏觀經濟，更關注的是微觀企業，專注穩健的投資節奏，對于基本面好的企業，不管處于什么樣的周期，淡馬錫都會把握投資機遇。

關鍵詞： 中國經濟 中國經濟下半年趨勢被看好 結構性趨勢 股東回報率