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預焙陽極：集中度仍在提升，公司強α 屬性彰顯，龍頭地位愈發穩固。 作為鋁工業的配套產業，預焙陽極行業的發展與電解鋁技術的進步和鋁行業的發展是分不開的，預焙陽極產業發展的趨勢：1）高端化，原鋁生產技術的不斷進步將對預焙陽極質量提出更高要求，包括電流容量的不斷增大要求預焙陽極尺寸不斷增大、電流密度的不斷增大要求預焙陽極品質不斷改善等。2）規模化，中國作為全球預焙陽極的主要生產基地，行業集中度將快速提升。3）專業化，經營模式由電解鋁廠配套逐步向獨立商用預焙陽極生產模式轉變。原材料：預焙陽極的生產重料輕工，其中石油焦和煤瀝青成本占比在80%左右，尤其是石油焦，近年來供需形勢日趨緊張、價格不斷攀升，是最重要的原材料。公司作為國內最大的石油焦采購商，年石油焦采購量達300 萬噸（未來公司年石油焦采購量超過550 萬噸），采購量占比行業總產量約為11%，占據顯著規模優勢。競爭格局和盈利能力：1）公司在商用預焙陽極中市占率為20%（預計到2025 年市占率將超過40%），行業競爭格局一家獨大。2）國外大型電解鋁生產企業對預焙陽極的要求更高，因此出口業務毛利率更高，公司預焙陽極出口量占比總出口超過30%，市場份額一騎絕塵。3）生產規模和原材料采購優勢盡顯公司α，盈利能力顯著超出行業平均（生產成本顯著低于行業平均水平，噸毛利遠遠領先行業平均水平）。 負極材料：在原材料采購、生產設備工藝方面與預焙陽極形成良好協同。 一方面，索通發展年石油焦采購量達300 萬噸，采購端議價能力強，采購成本有一定優勢，雙方共享采購資源有助于發揮索通發展石油焦集中采購、全球采購的優勢；另一方面，鑒于雙方產品在生產設備和生產工藝方面的相似性，索通發展在預焙陽極制造中積累的經驗與團隊都可以運用于負極材料制造。需求端：鋰電終端需求放量帶動負極材料出貨量持續增長；人造石墨是負極材料的應用主流，石墨化作為核心工序需求確定性較強；負極材料行業市場空間廣闊、景氣度向上。供給端：負極材料產能與石墨化工序產能擴張節奏不匹配，石墨化產能短缺制約負極材料產能釋放。欣源股份采用全工序一體化生產，自供率高、生產成本可控，且有助于各環節工藝把控和技術創新，被索通發展收購后有望充分利用索通的綜合成本優勢，強強聯手、多資源互補，快速提升市占率。 盈利預測與投資評級：暫不考慮欣源股份資產注入的前提下，我們預計公司2022-2024 年EPS 分別為2.62、3.30、4.03 元，對應PE 為11、8、7 倍，首次覆蓋，給予公司“買入”評級。 風險提示：1）預焙陽極：產能投放不達預期、原材料價格大幅上行、競爭格局變差；2）負極材料：新能源車滲透率提升不達預期、產能投放節奏不達預期、原材料價格大幅上行；3）海外業務進度不達預期等【免責聲明】本文僅代表第三方觀點，不代表和訊網立場。投資者據此操作，風險請自擔。

關鍵詞： 預焙陽極 盈利能力 生產設備 生產成本