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事件：中國中免公 告2022 年業績快報：1）2022 年實現營收544.63 億元，同比-19.52%；2022 年實現歸母凈利潤50.25 億元，同比-47.95%，實現歸母凈利率9.23%，同比-5.04pct；2022 年實現扣非凈利潤48.97 億元，同比-48.64%；2）22Q4 實現營收150.99 億元，同比-16.93%，環比+28.90%；22Q4 實現歸母凈利潤3.97 億元，同比-65.87%，環比-42.50%，實現歸母凈利率2.63%，同比-3.77pct，環比-3.26pct；22Q4 實現扣非凈利潤3.13 億元，同比-72.63%，環比-52.19%。　　22Q4 營收環比+28.90%，但盈利能力短期承壓，我們預計22Q4 業績下滑或主要由于：1）我們預計毛利率較低的線上有稅渠道占比環比持續提升：22Q4 全國疫情仍然反復，三亞鳳凰機場、海口美蘭機場旅客吞吐量環比分別增長9%、5%，但營收環比增速快于客流增速，我們預計補購渠道銷售額環比提升較多，致使整體毛利率下滑；2）Q4 管理費用和資產減值費用通常較高，21Q4、22Q4資產減值損失分別達6.38、3.46 億元；管理費用率分別達4.34%、5.36%；3）新海港開辦費用影響：海口國際免稅城于2022 年10 月28 日開業，我們預計其開辦費用亦對Q4 利潤率造成一定影響。　　春節黃金周海南旅游及免稅市場火熱，且我們預計亮眼表現有望持續。　　1）春節黃金周海南客流及銷售數據亮眼，高客單價驗證購買力無需過分擔憂：　　商務廳口徑下，春節假期海南免稅店總銷售額達25.72 億元，同比增長20.69%，相比19 年+329%，新海港帶動下海口實現翻倍以上增長；海關口徑下，春節假期離島免稅銷售15.6 億元，同比增長5.88%，客單價為9959 元，23 年以來海口海關多次披露的客單價均遠超9000 元，其中春節三亞鳳凰機場提貨口徑客單價超1.1 萬元，我們預計高客單價主要來源于春節普通消費者占比提升及新海港開業，推動精品銷售占比增加；　　2）春節假期結束后海南客流增勢持續，我們預計免稅銷售有望延續春節高水平：　　1 月27 日-2 月2 日，海口美蘭、三亞鳳凰機場客流環比分別+16.61%、+13.13%，1 月26 日-31 日，三亞鳳凰機場旅客吞吐量連續6 日突破8 萬人次，機場預計元宵節前鳳凰機場日均客流仍將維持在8 萬人次左右高位運行；此外，多個OTA平臺預測黃金周后海南將迎來錯峰出游高峰，三亞市旅文局局長亦表示將力爭讓春節旅游“黃金周”變為“黃金月”。我們預計黃金周后海南旅游及免稅市場持續火熱，免稅銷售有望延續高增長。　　海南客流有望領先于出境客流得到修復，無需過分擔心出入境分流影響：疫情下跨省游亦受到較大影響，2022 年三亞鳳凰機場、海口美蘭機場旅客吞吐量分別僅恢復至2019 年的47%、46%，海南客流相較疫情前仍有較大恢復空間，根據奧緯咨詢，出境游恢復后，海南仍為消費者僅次于香港的優選目的地，海南客流有望領先于出境客流得到修復；此外，疫情下海南免稅把握窗口期修煉內功，國內免稅商在品牌方端的話語權已獲提升，在價格優惠度、品牌及SKU 豐富度等方面逐步具備國際化競爭水平。出入境客流恢復后，海南免稅市場仍有望憑借持續升級的供給、較高的消費額度、便捷的線上平臺、較低的購物門檻等競爭優勢長期占領消費者心智和保持全球競爭力。　　投資建議：中免作為免稅行業龍頭，有望充分享受海外消費回流和免稅政策紅利，逐步兌現業績。我們預計公司2023-2024 年歸母凈利潤分別134.63、181.17億元，對應2 月3 日收盤價PE 分別32、24X，維持 “買入”評級。　　風險因素：政策風險，市場競爭加劇，客流及銷售不及預期等。【免責聲明】本文僅代表第三方觀點，不代表和訊網立場。投資者據此操作，風險請自擔。

關鍵詞： 鳳凰機場 盈利能力 美蘭機場 同比增長